安徽海马云科技股份有限公司，曾给现象级游戏《黑神话：悟空》提供云渲染服务，近日又一次向港交所递交招股书，谋求港股上市，这是该公司在2025年6月递表失效后的第二次冲刺，保荐人依旧是中金公司和招银国际。

　　海马云于招股书中公布了近些年来的财务状况表现，自2022年起至2024年期间，该公司总计出现亏损情况约为6.5亿元，到了2024年，亏损幅度有所收窄，降至1.85亿元。在2025年的前十个月份里，公司依旧保持亏损状态，亏损金额为1.48亿元。虽然其收入从2022年的2.9亿元增长至2024年的5.19亿元，复合年增长率达到了33.8%，然而，高昂的前期研发投入乃是致使其持续亏损的关键主要原因。就此公司的研发开支占比已从2022年的46.1%下降至2025年前十个月的13.1%。

　　海马云，作为中国云游戏实时云渲染服务的主要提供商，援引灼识咨询的数据表明，按2024年收入来计算，在国内该领域公司的市场份额达到了17.9%，排名处于第一。其核心业务GPUaaS，也就是图形处理器即服务，能够使用户借助虚拟化技术远程调用GPU算力，主要应用于游戏、数字文旅、数字教育等行业的实时云渲染。截止到2025年10月，公司平台运营着超过32000款游戏。

　　招募书展示，海马云的收益结构极高程度地聚焦于云游戏领域，在报告时期内，源自云游戏GPUaaS的收入所占比例依次是85.4%、65.4%、88.1%以及89.2%，即使企业也为泛娱乐和数字文旅等行业提供服务，然而云游戏依旧是其绝对关键核心，这种依靠也表示，一旦云游戏行业发展达不到预期或者市场格局产生变化，公司的运营将会面临重大不确定性。

　　海马云于产业链里的所处位置相当关键，不但跟中国移动达成了长期合作，还和多家头部手机制造商、游戏平台以及开发商构建了长久协作关系。直到2024年末之时，在国内云游戏行业排名前十的市场参与者之中，有九家成为了它的客户。比如说2024年所发布的《黑神线年发行的《原神》这类大作，全都借助过海马云的平台，在各异的设备上为玩家予以云游戏体验。

　　公司有着较高的客户集中度，存在着一定的风险，往绩记录期间，来自前五大客户的收入在总收入里所占的比例分别是81.2%、72.3%、以及72.7%还包括及66.9%，其中，股东之一的咪咕文化不但是其最大的客户，在报告期内收入贡献的占比达到了一度高达46.4%，此外，公司的供应商也比较集中，向前五大供应商的采购额占比曾经超过70%，并且存在着客户与供应商重叠的情形下。

　　业务扩张之际，海马云的应收账款压力也在不断加大，截至各报告期末，公司的贸易应收款项以及应收票据从1.1亿元升至3.57亿元，因部分客户结算周期较长，贸易应收款项周转天数由2022年的93天延长至2025年前十个月的152天，与此同时，公司的净流动负债从2023年底的3.09亿元剧增至2025年10月底的19.1亿元，短期偿债压力显著呈现。

　　招股书进行了披露，海马云跟部分投资者签订了对赌协议，要是公司在2026年12月31日之前没能完成上市，那就会触发股份回购义务，这大概说明了公司为啥在首次递表失效后很快又提交申请，IPO发行之前，由党劲峰等一致行动人构成的单一最大股东群体总共持有大约26.29%股份，机构股东有咪咕文化、巨人网络、优刻得等等，在2025年9月的D5轮融资里，公司估值约为25.39亿元。

　　观影海马云二次奔赴港股之故事后，汝觉此深度关联《黑神话：悟空》与《原神》之云服务商，于2026年对赌协议期满前可成功上市乎？欢迎于评论区分享汝之见解。